Key Takeaways:
- 摩根大通調降Circle與Coinbase獲利預測，指出Hyperliquid合作夥伴關係形成「囚犯困境」，削弱雙方USDC經濟效益。
- 瑞穗將Circle評級下調至遜於大盤，目標價50美元，警告Open USD的轉嫁模式可能迫使Circle與分銷商分享更多儲備收益。
- 自3月以來，USDC流通量已從800億美元降至730億美元，Hyperliquid與Open USD競爭日趨激烈。
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Circle與Coinbase面臨600億美元USDC威脅，摩根大通調降預測
摩根大通與瑞穗週二雙雙下調對Circle和Coinbase的展望，警告重整後的Hyperliquid合作協議以及新崛起的競爭對手穩定幣，正從兩面夾擊USDC的經濟效益。
摩根大通調降了Circle Internet (CRCL) 和 Coinbase (COIN) 的獲利預估，表示兩家公司與Hyperliquid重組後的協議形成了「囚犯困境」，使這兩家合作夥伴在分銷USDC時相互競爭。該銀行估計，Hyperliquid目前已成為最大的加密貨幣交易平台之一，持有約60億美元的USDC——約占該穩定幣流通量的8%。
「我們認為，Hyperliquid合作關係的變化凸顯了Circle與Coinbase合作協議面臨的挑戰，因為這可能形成囚犯困境，促使Coinbase和Circle在推廣USDC分銷時相互競爭，」由分析師 Kenneth Worthington 領導的團隊在報告中表示。
根據新安排，Coinbase 將把 Hyperliquid 上的 USDC 歸類為「平台內」，收取儲備金產生的收益，並將其中90%支付給 Hyperliquid。摩根大通估計，Coinbase 此前幾乎將所有該收益與Circle平分。該銀行還將加密貨幣交易量低迷及資產價格疲軟列為此次降評的附加原因。
USDC 的流通量已從3月的近800億美元降至約730億美元，這是自5月以來穩定幣市場整體縮水100億美元的一部分。此一下降伴隨著加密貨幣交易活動降溫以及新的受監管競爭對手的出現。
瑞穗轉空看待Circle
瑞穗更進一步，將Circle評級從中立下調至遜於大盤，並將目標價從85美元大幅下調至50美元——意味著較週二收盤價62.63美元約有20%的下行空間。這家日本投資銀行表示，Open Standard 聯盟於6月30日推出的美元支持的穩定幣 Open USD，對Circle的商業模式構成了結構性威脅。
Open USD 收取少量營運費用，並將大部分儲備收益分配給發行方和分銷商，這與Circle的模式不同——Circle是先保留儲備收益，再與合作夥伴分享部分收益。該聯盟擁有超過140家合作夥伴，包括萬事達卡 (MA)、Stripe、Coinbase 和貝萊德 (BLK)。
「Open USD 可能從根本上改變 CRCL 的商業模式，該模式依賴於保留大部分國庫券收益率來驅動收入，」分析師 Dan Dolev 領導的團隊表示。
瑞穗將其對Circle 2027年分銷與交易成本的預估從64%上調至73%，並將調整後EBITDA預測從10.9億美元下調至6.99億美元。這一新預測比分析師共識的9.41億美元低了約25%。該銀行指出，Coinbase 對 Open USD 的支持可能增強其在兩家公司於8月重新談判收益分享協議時的談判地位。
USDC 面臨的關鍵問題
雙重壓力凸顯了穩定幣市場的結構性轉變。Hyperliquid 崛起為主導交易平台——僅7月就處理超過1500億美元的交易量——使其擁有了要求獲得更大份額儲備收益的籌碼。與此同時，Open USD 的轉嫁模式可能重塑業界對穩定幣收入在發行方與分銷商之間分配方式的預期。
摩根大通表示，較高的利率可能在長期內為 USDC 相關收入提供一些支撐，但這可能不足以抵消來自 Hyperliquid 和 Open USD 的定價壓力。瑞穗表示，Circle 獲得美國貨幣監理署最終批准成立 First National Digital Currency Bank 是一個正面里程碑，但投資者可能高估了其重要性。
本文僅供參考，不構成投資建議。